재무연구 제 권 호 (2012년 5월)
Asian Review of Financial Research, Vol., No..
pp.330~354
pp.330~354
선물저평가현상에 대한 일중고찰과 투기거래자
김서경 서경대학교 경영학부
본 논문은 일중자료를 사용하여 KOSP 200 지수와 KOSPI 200 선물지수의 시간대별 움직임과 일중지수수익률의 모멘텀효과를 분석하였다. 시간대별 지수선물가격 과 이론가격의 차이를 살펴본 결과 선물의 저평가정도가 U형 패턴을 보임을 밝히고 있 어 일별자료를 사용하여 선물저평가를 연구한 기존의 논문이 선물저평가정도를 과대계 상하고 있었음을 시사하고 있다. 일중지수수익률의 모멘텀효과를 분석한 결과, 일별자료를 사용하여 상대적 모 멘텀을 분석한 김서경·박성호(2011)의 실증결과 및 추론과 상이한 현상을 발견하였다. 그들의 논문에서는 과거수익률의 모멘텀효과로 인하여 선물저평가 정도가 단조증가패턴 을 보였으나 본 논문에서는 일중수익률의 모멘텀효과가 선물저평가정도에 U형 패턴을 야기하는 것으로 나타났다. 이를 설명하는 새로운 추론을 제시했으며 실증결과도 추론 과 일치하고 있다. 그들은 차익거래자의 행동에 근거하여 추론을 제시한 반면 본 논문 은 그들의 논문에 투기적 거래자의 행동을 추가 하였다. 전망이론에 따라 위험추구성향 을 보이는 투기적 거래자가 선물저평가 정도의 U형 패턴을 야기할 수 있음을 보였다. 실증결과는 주식과 선물시장에는 전망이론이 예측한 투기적 거래자의 존재하고 있으며 이들의 행동이 자산가격에 일정한 패턴을 형성시키고 있다는 증거와 일치하고 있다.
Underpricing of Index Futures Prices and Speculators
We investigate intraday data for KOSPI 200 index and KOSPI 200 index futures. Hourly theoretical futures prices are calculated based on cost of carry model. we compare hourly index futures prices with their theoretical prices. Consistent with a large body of previous researches in this area, we find the persistent deviation of futures prices from their theoretical prices. Futures prices are undervalued relative to their theoretical prices. The data indicate that the difference between futures price and its theoretical price exhibits U-shaped pattern over the trading hours. The differences are higher at open and at 15:00 and are lower over intraday trading hours, implying that previous studies using daily closing prices overstate this mispricing. We also examine the effect of intraday spot return on the behavior of the difference between the hourly futures price and its theoretical price. The finding indicates that the intraday momentum generates U-shaped pattern of this mispricing. This contrasts with Kim and Park (2011)'s finding that the difference also increases as the prior 60 day spot return increases. Our finding invalidates their explanation the activities of arbitrageurs bring monotonic increasing pattern of the magnitude of this mispricing in their daily data. We propose a new explanation the U shaped patttern of the difference between the futures price and its theoretical price generated by the intraday spot return's moment. We introduce risk-seeking speculator in our new explanation. The speculator's risk-seeking behavior is based on prospect theory(Kahneman and Tversky(1979)). We argue that the speculators cause intraday momentum effect to generate the U-shaped pattern of this mispricing. We add speculator's variables to Kim and Park (2011)'s regression equation and estimate it. The results from the regression analysis lend support to our new explanation as well as theirs, implying that speculators and arbitrageurs are present and active in the spot and futures markets and generate different pattern of the mispricing.
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